¿Una OPA amiga en Naturgy?

Las próximas semanas verán movimientos importantes en la bolsa que implicarán a dos empresas de significación capital en Catalunya. Por un lado, Puig empezará a cotizar. Lo aplaudo. Por otra, Naturgy, que desciende de Catalana de Gas y está en el Ibex 35, será probablemente objeto de una OPA amiga. Comento sobre esa posibilidad.

Naturgy, y sus antecesoras, han tenido desde hace más de cuarenta años a La Caixa como socio principal. Hoy Criteria, el brazo inversor de la Fundación La Caixa, es propietaria del 26,75% de las acciones. Normalmente, ésta es una proporción suficiente para garantizar un alineamiento completo de la gestión de la empresa con los intereses del socio principal. Pero no puede excluirse que puedan haber otros minoritarios con un peso significativo en el accionariado, y que ello derive hacia exigencias contradictorias sobre la gestión que el principio de mayoría no puede resolver. Es lo que ha ocurrido en Naturgy: en el accionariado han accedido tres fondos de capital riesgo que, entre ellos, tienen el 55% del capital: GIP (20%), CVC (20%) e IMF (15%). Además, el accionariado disperso –free-float– no tiene suficiente volumen para una empresa cotizada. Los tres fondos no actúan como blog, ya sea porque no comparten intereses, ya sea porque prefieren no gestionar. Sin embargo, son incómodas y condicionan la gestión de una estructura directiva históricamente alineada con Criteria, el socio principal. Los objetivos de Criteria y de los fondos difieren. Criteria quiere garantizar un buen dividendo para alimentar la obra social de la fundación propietaria, mientras que los fondos están interesados ​​sobre todo en maximizar el valor de una acción que en algún momento venderán. Es una situación que empezaba a dañar a la empresa. Parece que la salida del callejón sin salida podría ser una alianza entre Criteria y Taqa, una empresa pública –del ámbito energético– de Abu Dhabi. Pasando por una OPA de Taqa, los fondos saldrían del accionariado, Criteria mantendría su participación y Taqa adquiriría al menos el 40% del capital. Cabe suponer que también se procuraría que hubiera suficiente free-float para mantenerse en bolsa. La bendición del gobierno español es indispensable para esta operación. Es probable que se logre, ya que el objetivo básico de Criteria –abastecimiento estable de recursos a la obra social de la Fundación La Caixa– está llevando a la alianza con un socio industrial que además de aportar recursos garantiza momento lo que el gobierno considera estratégico: el control español de empresas clave. Pronto sabremos si la operación culmina.

Dos observaciones que van más allá de esta operación concreta:

1. La conjunción de intereses entre Criteria y el gobierno puede, en este caso, producir un óptimo resultado. Pero el hecho está dando pie a sugerencias de que esta coincidencia puede ser generalizable y que Criteria podría convertirse en un gran instrumento para asegurar la españolidad de empresas estratégicas. Ya se habla de si Talgo podría ser la siguiente operación. Para el gobierno habría dos ventajas en este planteamiento: no implicarse directamente, lo que es más presentable de cara a Europa, y no comprometer recursos de la SEPI, que es su vehículo para estas cosas y no lo puede hacer todo. No es suficientemente potente y ya ha tenido que entrar en Telefónica. Teniendo en cuenta que como holding empresarial privado Criteria es bastante único, creo que este camino es muy peligroso para Criteria. Una cosa es que el interés del gobierno coincida con el de Criteria y otra que las actuaciones de Criteria deban plegarse a los intereses del gobierno. Tarde o temprano, si Criteria entrase en esa lógica, tomaría daño.

2. Hay un aspecto en el que Criteria se está orientando en la misma dirección que la SEPI. Ha llegado a la conclusión de que para conseguir el objetivo de una provisión estable de recursos en la obra social la mejor estrategia, más que ser una institución puramente financiera con una cartera de muchas participaciones relativamente pequeñas, es constituir un holding empresarial con participaciones significativas y estables en varias empresas. Nada que decir, pero es bueno recordar un principio básico de la regulación económica: hay que dotar a la institución holding con suficientes normas cautelares (por ejemplo: no dependencia muy grande de una sola empresa), incompatibilidades y murallas informativas que eviten lo que técnicamente se conoce como situaciones de "captura". Es decir, es necesario evitar que los intereses de las empresas del holding puedan llegar a desviarlo de su objetivo fundamental.