Draghi y la deuda de la Unión Europea

Una de las propuestas del informe Draghi que más han captado la atención es la de emitir deuda común de la Unión Europea para estimular la inversión productiva. El informe concluye que la UE necesita revertir el débil crecimiento de la productividad y una de sus principales recomendaciones es incrementar la inversión, tanto privada como pública, con un fuerte apoyo de la financiación pública.

Hace muchos años que, junto a otros muchos economistas, me he manifestado a favor de la emisión de deuda común. Hay razones muy fundamentadas para demandarlo, pero no son las mencionadas en este informe.

La zona euro, y no toda la UE, debe disponer de deuda común como complemento imprescindible de la moneda única. Necesitamos disponer de un ministerio de Hacienda de la zona euro que recaude a escala europea una parte de los impuestos sobre la renta que pagamos los ciudadanos y, naturalmente, que tenga capacidad de emitir deuda por el conjunto de los veinte países que forman la unión monetaria. Estos bonos soberanos de la zona euro estarían vinculados así a un presupuesto común: a la captación de ingresos fiscales de toda la zona euro y a gastos públicos determinados centralmente por toda la zona. El seguro de paro, por ejemplo, podría tener un tramo europeo. Esto permitiría suavizar un poco las diferencias en la coyuntura económica de los países miembros. Disponer de esta deuda común fortalecería el papel internacional del euro, ya que sería el activo libre de riesgo para el euro y, por tanto, una referencia financiera que propulsaría el mercado de capitales europeo.

Pero todo esto no es lo que propone el informe Draghi. La propuesta es repetir la emisión extraordinaria que se realizó con motivo de la pandemia. De nuevo con unos objetivos específicos, esta vez ligados a la política industrial europea y a proyectos paneuropeos, como las infraestructuras energéticas transfronterizas.

El tiempo dirá cuál ha sido la eficacia de la emisión postpandemia. No es obvio que se acaben gastando todos los fondos, ni que se gasten bien, como han dicho los auditores de la propia UE. En el 2028 habrá que empezar a devolver el dinero y, aunque la emisión se acordó con la condición de que era por una sola vez, ya se levantan voces –entre ellas el propio informe Draghi– que quieren que la deuda que vence se pague con una nueva emisión conjunta.

Ante la propuesta de Draghi, la pregunta a hacer es si la falta de inversión en la UE es una cuestión de cómo financiarla o si, por el contrario, es un problema de falta de oportunidades empresariales potencialmente rentables.

Cuesta creer que el problema sea de falta de financiación. Las bajas tasas de inversión privada de la última década han coincidido con tipos de interés en mínimos seculares. Y en lo que se refiere al sector público, el endeudamiento de la zona euro ha alcanzado ya un máximo histórico de 13 billones de euros. Si en porcentaje del PIB se ha estabilizado en las inmediaciones del 89%, se debe a que el fuerte aumento de los precios de estos últimos años ha erosionado el valor de la deuda en euros constantes.

En Europa existe un cierto acuerdo entre las principales fuerzas políticas de que necesitamos fortalecer la economía para garantizar el estado del bienestar, conseguir una transición energética justa y asegurar la defensa del continente. Sin embargo, hay dos visiones muy diferentes sobre cómo se consigue una economía fuerte.

Unos creen que este crecimiento solo puede venir de lo que Schumpeter llamaba la destrucción creativa. Llevando a cabo reformas estructurales que faciliten la innovación empresarial y permitan el declive de algunos sectores y empresas y el auge de otros. Las reformas estructurales, por cierto, se han convertido políticamente en tabú y se mencionan una sola vez en el informe Draghi. Esta visión tiende a favorecer normas fiscales que mantengan controlada la deuda pública, al considerar que el endeudamiento acaba haciendo más difícil el crecimiento.

En el campo contrario están quienes piensan que el crecimiento requiere un fuerte papel de la inversión pública y la deuda, y que las reglas fiscales son contraproducentes. Desde estos sectores se califican las reformas estructurales de antisociales aunque normalmente favorecen al conjunto de la población. Quienes se resisten a los cambios son colectivos o sectores concretos beneficiados por el statu quo.

Aunque con matices, el informe Draghi está cercano a esta segunda visión. Veremos hasta qué punto se hace realidad, puesto que coincide con un ciclo político que, al menos sobre el papel, se escora hacia posiciones políticas más partidarias de las reformas y de una mayor responsabilidad fiscal.