Por qué la apuesta de los mercados por Trump puede ser un error

El denominado riesgo político –la noción de que unas elecciones pueden tener un impacto significativo en los mercados financieros– fue durante mucho tiempo una preocupación de los inversores en mercados emergentes. En los países ricos, en cambio, prestaban mayor atención a los banqueros centrales que a los políticos. Pero hoy en día las cosas son algo distintas. En los días previos a las presidenciales estadounidenses del 5 de noviembre, los precios de los activos se movía de acuerdo a las medias de las encuestas. Wall Street silbaba al sonido del Trump trade, la idea de que el nuevo presidente será bueno para los mercados.

La inversión se basa en la idea de que una segunda administración de Donald Trump será positiva para la bolsa estadounidense, mala (pero no terrible) para los bonos del Tesoro y magnífica para el dólar. Los retornos de las acciones se verían impulsados ​​por los recortes de impuestos en las empresas y la desregulación. Los mismos recortes fiscales incrementarían el coste de la deuda pública, rebajando el precio de los bonos e incrementando los intereses, aunque no lo suficiente para desestabilizar la economía y dañar los beneficios en las bolsas. Todo ello encarecería el dólar, que, en general, en los últimos años se ha movido en línea con el tipo de interés variable de los bonos del Tesoro a diez años.

Puede parecer extraño que la idea de un deterioro fiscal y una rápida subida de precios sea positiva para la divisa de EEUU. Por lo general, las monedas pierden valor cuando las finanzas públicas se deterioran y la inflación sube. Pero el dólar desempeña un papel único en el sistema financiero global como la última fuente de liquidez. Unos intereses más altos en los bonos del Tesoro, incluso cuando sean el resultado del derroche de recursos públicos, tienden a hacer más atractivo el acaparamiento de dólares.

Quienes han comprado esta narrativa esperan que la dinámica se mantenga. También creen que las amenazas de Trump con aumentar los aranceles mejorarán aún más la fortaleza del dólar: los bloqueos a las importaciones harán que haya menos dólares fuera de EEUU, lo que aumentará su precio en los mercados de divisas. Quizá tengan razón. Pero hay al menos cuatro modos con los que, en realidad, las políticas de Trump podrían acabar debilitando al dólar. Si se analizan en su conjunto, apuntan a que hay que tomarse con calma el Trump trade.

La primera tiene que ver con la política monetaria. Trump podría adoptar una línea más dura con la Reserva Federal (Fed, el banco central de EEUU) que la que tuvo durante su primer mandato y podría tratar de intimidarla públicamente para que mantenga los intereses bajos o, incluso, podría interferir en la independencia de la institución. Hay muchas razones para pensar que la Fed podría resistirlo, pero si Trump lo logra, unos intereses por debajo de los niveles que recomendaría la inflación debilitarían al dólar.

A Trump esto no le molestaría. Estados Unidos, dijo a Bloomberg, "tienen un grave problema con la moneda". En su cabeza, la fortaleza del dólar, de la que culpa en parte a la manipulación de divisas por parte de sus socios comerciales, ha hecho daño a las manufacturas estadounidenses provocando que los bienes que producen sean menos competitivos, lo que ha destruido puestos de trabajo. Robert Lighthizer, asesor de comercio de Trump, hace mucho tiempo que también critica tener un dólar fuerte.

Por supuesto, desear un dólar más barato es algo, pero conseguirlo es otro. La mayoría de expertos en comercio internacional esperan que Trump se queje de que el dólar está demasiado fuerte, aunque sus propias políticas son las que le fortalecen. Existe, sin embargo, la posibilidad de que los nuevos aranceles representen una primera salva en unas negociaciones pensadas para conseguir mantener a raya a los socios comerciales de EEUU en un esfuerzo colectivo por abaratar el dólar, como ya ocurrió en los años 80 cuando mandaba Ronald Reagan. Esto es una segunda razón para tomarse con cautela el Trump trade.

Otra razón tiene que ver con los aranceles. Históricamente, han tendido a subir el tipo de cambio a corto plazo, pero a hacerlo bajar más a largo plazo. El impacto inicial de mayores roces comerciales a menudo es que caen las importaciones y las exportaciones, lo que debilita la economía de un país. Y una economía más débil lleva a una rebaja de los tipos de interés, lo que hace menos atractiva una divisa en los mercados internacionales y, por tanto, la debilita aún más.

El riesgo geopolítico

El riesgo final no viene de la agenda económica de Trump, sino de sus instintos en política exterior. Barry Eichengreen, profesor de la Universidad de California en Berkeley, ha estudiado los soportes geopolíticos de las divisas internacionales. En un artículo de 2019, encontró que los países que gozan de garantías de seguridad de EE.UU. tienen más reservas de dólares. Japón, por ejemplo, tiene más dólares en sus reservas que China. Incluso Alemania tiene una proporción de dólares en sus reservas de monedas mayor que la de Francia, que tiene el elemento disuasorio de la bomba nuclear. En caso de que EEUU rompiese las promesas de seguridad que han hecho a sus aliados –tal y como el propio Trump ha amenazado con hacer en alguna ocasión–, Eichengreen cree que los tipos de interés en Estados Unidos podrían subir 0,8 puntos porcentuales y derribar el valor del dólar.

Al final, la lógica tras el Trump trade, cuando se trata del dólar, es que Trump será fiscalmente imprudente, pero prudente en todo lo demás. Los inversores imaginan que incrementará el déficit de tal forma que hará más atractivo el dólar para los inversores sin perjudicar el marco institucional que sostiene su papel como divisa global. Y ésta es una apuesta muy arriesgada.