Una opa que muestra el punto débil de La Caixa

BarcelonaEl intento del fondo IFM para adquirir como mínimo un 17% de Naturgy, la antigua Gas Natural, ha fracasado esta semana porque la empresa australiana solo ha conseguido un 10,8% del capital. A pesar de no llegar a la cifra que se proponía, IFM ha generado un cambio en el tablero de juego de la primera compañía catalana por facturación. Y este nuevo escenario ha encendido las alarmas de La Caixa, porque los dividendos que le paga Naturgy son su primera fuente de ingresos.

La Caixa se nutre del dinero que le aportan sus participaciones, y Naturgy juega un papel clave. Desde 2014, cuando La Caixa (a través de su holding Criteria) estructuró sus participadas tal y como están actualmente, Naturgy ha sido la empresa que más dividendos le ha aportado en cinco de los siete ejercicios desde entonces. Por el camino, además, Criteria ha dejado de tener Abertis que, a pesar de que reportó numerosos beneficios cuando fue vendida en 2018, ahora ya no pertenece al grupo y, por lo tanto, ya no aporta nada. Esto ha incrementado la dependencia que Criteria tiene de las dos grandes participaciones que le quedan actualmente: CaixaBank y especialmente Naturgy.

El peligro que ha destapado IFM es justamente esta dependencia. Hasta ahora La Caixa tenía Naturgy bajo control; a partir de ahora se tiene que demostrar que continúe siendo así. Los otros grandes accionistas de la compañía (los fondos Rioja y GIP) suman un 41% del capital y, si se añade el casi 11% que ha adquirido IFM con la opa, entre los tres fondos ya controlan más de la mitad del capital de la compañía.

Esto no quiere decir necesariamente que los tres fondos tengan que compartir estrategia. Es perfectamente posible que La Caixa continúe dominando la compañía. Pero el hecho que tres accionistas aglutinen más del 50% del accionariado ha modificado los equilibrios y las posibles alianzas, porque si se pusieran de acuerdo podrían dictar las decisiones de la junta de accionistas. Y el escenario está más abierto.

En el consejo de administración las cosas también cambiarán. Ahora IFM tendrá previsiblemente una silla. Si hubiera conseguido el 17% del capital al que aspiraba, tendría dos. Con su entrada, los tres fondos tendrán mayoría de votos en el consejo pero, en realidad, los que decantarán la balanza serán los independientes. Para que IFM entre en consejo de administración, precisamente, lo más probable es que la compañía decida sacrificar uno de estos independientes ("al contrario de lo que indican los manuales de buen gobierno", admiten algunas voces próximas a la compañía). Será importante, por lo tanto, ver cuál de los independientes se sacrifica, porque algunos son más próximos a La Caixa que otros.

Dependencia de los dividendos

Tras todos estos movimientos hay un factor que hace tiempo que se arrastra: la estrategia inversora de La Caixa ha cambiado mucho en los últimos años. La compañía de la estrella hace décadas que tiene una cartera de inversiones muy poderosa con la que ha ido obteniendo ingresos multimillonarios. Pero últimamente ha ido abandonando algunas de las participaciones más importantes que tenía: en 2018 se vendió Abertis y Repsol, por ejemplo. Todo ello significa menos dividendos.

En paralelo, ha aumentado la dependencia de Naturgy y de CaixaBank (a pesar de que ha reducido a la mitad la participación en esta última entidad, hasta quedarse en el 30%, en buena parte obligada por la normativa del Banco Central Europeo). La primera es una empresa energética donde el tablero de juego ha cambiado significativamente, y la segunda es una entidad financiera, un sector que ha sufrido mucho la última década y que previsiblemente no tendrá un camino de rosas durante la próxima década.

Desde Criteria hace tiempo que explican que su estrategia pasa por la diversificación, a pesar de que de momento los resultados no son evidentes. Además de las grandes participaciones, hace tiempo que el holding apuesta por tener dos carteras de pequeños paquetes de acciones en múltiples empresas (una cartera es de acciones extranjeras y la otra de empresas españolas). Aún así, estas carteras están aportando unos resultados todavía modestos. En 2020 sumaron 38 millones de dividendos entre las dos, tan solo un 6% de los que se ingresaron aquel ejercicio.

En Criteria también recuerdan que hay dos futuras vías de ingresos: en primer lugar, la mejora de las participaciones actuales. El caso más significativo es Cellnex, una de las perlas del Íbex-35, que actualmente vale un 70% más en bolsa que CaixaBank pero que todavía no aporta muchos dividendos. La compañía tiene una gran proyección de futuro, pero en los últimos años se ha dedicado a invertir masivamente para financiar su rápida expansión y, de momento, no ha podido generar beneficios. Y, en segundo y último lugar, en Criteria confían en la cartera inmobiliaria agrupar a InmoCaixa, que tiene activos valorados en casi 3.000 millones pero que últimamente ha aportado escasos dividendos. "Ha reinvertido mucho [sus beneficios] y por eso de momento no aporta mucho", explican. Pero algún día cambiará, afirman estas voces.

Mientras no pase, a La Caixa le toca garantizar que Naturgy continúa bajo su control.