Opa, competencia y paradojas
En el despliegue de la opa hostil del BBVA sobre el Sabadell viviremos muchas incidencias que protagonizarán primero los reguladores públicos y, después, los accionistas.
Reguladores. Sería un error considerar precedentes relevantes las fusiones Santander-Popular o CaixaBank-Bankia. Éstas fueron operaciones de salvamento que incidían críticamente en la estabilidad de la economía española. Ahora, en cambio, tenemos dos bancos viables, tanto separados como fusionados, y ninguno de los posibles resultados pone en cuestión la salud de la economía. Tampoco se trata de una fusión entre un fuerte y un débil. Más bien uno grande y uno grande perfectamente comparables en términos de viabilidad. Así lo harán constar tanto el Banco Central Europeo (BCE) como el Banco de España (BE). Ahora bien, la afectación sobre la competencia es otra historia, que debería ser mucho más determinante. Sobre la misma tendrán que pronunciarse la CNMC y el ministerio de Economía. También, en la medida en que la competencia afecta positivamente a la transmisión de la política monetaria, el BE y el BCE.
La competencia es fundamental en cualquier industria. Proporciona, al menor precio compatible con su viabilidad, productos y servicios que consumidores y empresas necesitan. La competencia requiere que las empresas activas en el mercado sean suficientemente numerosas para que la colusión implícita sea difícil. En cualquier caso, y sobre todo si son pocas, requieren la vigilancia de las agencias reguladoras. El sector financiero no es distinto. Cuando se pierde un banco se pierde potencial de competencia, y cuando dos bancos se plantean fusionarse y ahorrar costes es necesario que el regulador priorice el mantenimiento de suficiente competencia para garantizar que los ahorros se trasladen hacia los clientes. En el caso de la banca existe un factor adicional: los problemas económicos de un banco pueden tener consecuencias macroeconómicas. No es deseable ni que tengamos sólo bancos grandes –la quiebra ocasional podría ser muy desestabilizadora– ni la atomización bancaria –muchas pequeñas quiebras también pueden serlo.
Asimismo, conviene que la CNMC tenga claro qué significa preservar la competencia. No es, como se ha dicho, una cuestión de asegurarse de que en cada distrito postal permanece una sucursal bancaria. Garantizar esto es política social, en la que los bancos pueden jugar un papel en clave de responsabilidad corporativa. Pero la política de competencia es garantizar un entorno económico que proporcione las mejores condiciones posibles para los clientes en el núcleo duro de las actividades de los bancos: depositantes y receptores de créditos.
Accionistas. Si de todos modos los reguladores permiten la opa hostil y el momento de vender acciones llega, ¿qué hará el accionista? Para decidir vender no es suficiente que el precio sea superior al valor de mercado de la empresa objetivo al inicio del proceso, ya que las decisiones de los accionistas dependerán de las expectativas del valor futuro de la acción si no hay ha fusión versus el precio al que ahora puede vender.
El Sabadell tendrá que argumentar que si el banco se mantiene independiente su accionista tiene una perspectiva de rentabilidad mayor que el precio establecido por la opa. El banco pasa un momento dulce y buenos argumentos no le van a faltar. Si, como consecuencia, el estado de opinión es que la opa fracasará, los accionistas no venderán y la opa efectivamente fracasará.
Incluso si la percepción general no fuera tan optimista respecto a las perspectivas de una empresa objetivo, de ello no se sigue que la opa deba triunfar. Considere, por ejemplo, una paradoja teórica detectada por S. Grossman y O. Hart en 1980. Ante una opa hostil el accionista que pondera si vender debe creer que el premio que se le ofrece es inferior al valor creado con la fusión, ya que si no fuera así, ¿qué gana quien hace la opa? Ahora bien, si así es el accionista preferirá no vender y ganar más quedándose en la empresa fusionada. Si todos piensan lo mismo nadie va a vender. Todos preferirán que vendan los demás. ¡La opa fracasará! Pero si la opa debe fracasar y la creación de valor no debe materializarse, entonces es posible que el precio sea lo suficientemente atractivo, ¡los accionistas vendan y la opa triunfe! Es decir, si se espera que la opa triunfe el comportamiento de los accionistas lleva al fracaso y si se espera que fracase puede llevar al triunfo. La conclusión a partir de esta paradoja ilustrativa es que para predecir el resultado sería necesario un análisis más refinado que no corresponde a este artículo, pero que podemos intuir acertadamente que concluiría que es una incógnita.
